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銀行 縮表 央行縮表篇一

導(dǎo)語(yǔ)：在4月中國(guó)金融數(shù)據(jù)陸續(xù)發(fā)布之后，機(jī)構(gòu)意外的發(fā)現(xiàn)：真正開(kāi)始縮表的不是央行，而是銀行!這引發(fā)市場(chǎng)恐慌的縮表到底是什么?又對(duì)中國(guó)有著怎樣的影響?

簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，縮表就是指中央銀行減少資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模的行為。在資產(chǎn)負(fù)債表中，負(fù)債+所有者權(quán)益=全部資產(chǎn)。

舉個(gè)例子，某掌柜耗資紋銀1萬(wàn)兩開(kāi)了一家錢(qián)莊，某日有客官存銀一千兩，掌柜給開(kāi)出一張等值銀票。此時(shí)，錢(qián)莊的資產(chǎn)就是1.1萬(wàn)兩紋銀;而持票者手里的銀票，即錢(qián)莊的負(fù)債。次日，持票者去錢(qián)莊兌現(xiàn)白銀，銀庫(kù)里白銀減少、銀票銷(xiāo)毀，即資產(chǎn)和負(fù)債同時(shí)減少，這就叫縮表。

中國(guó)央行參事、央行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司原司長(zhǎng)盛松成最新表示，央行縮表不等于緊縮，擴(kuò)表也不意味著貨幣放松;中國(guó)央行如果縮表也不是主動(dòng)的，而且不存在大量縮表的問(wèn)題，當(dāng)前中國(guó)仍保持穩(wěn)健中性的貨幣政策。

中國(guó)央行資產(chǎn)負(fù)債表和美國(guó)中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表有很大的區(qū)別，美國(guó)是主動(dòng)縮表，中國(guó)央行如果縮表也不是主動(dòng)的，而且不存在大量縮表的問(wèn)題。

美聯(lián)儲(chǔ)運(yùn)行的大致邏輯與我國(guó)央行都是一樣的，即運(yùn)用各種手段調(diào)節(jié)基礎(chǔ)貨幣，從而調(diào)節(jié)貨幣市場(chǎng)利率。但有一點(diǎn)不同，我們央行吸收外匯資產(chǎn)成為儲(chǔ)備資產(chǎn)，美國(guó)央行中此項(xiàng)很小。

美聯(lián)儲(chǔ)現(xiàn)在的縮表，源于之前數(shù)輪主動(dòng)“擴(kuò)表”行為，也就是我們常說(shuō)的量化寬松(qe)政策。量化寬松是指央行在面臨利率零下界但仍希望實(shí)行擴(kuò)張性貨幣政策時(shí)，采用購(gòu)買(mǎi)國(guó)債等中長(zhǎng)期債券的方式來(lái)增加基礎(chǔ)貨幣供給，類(lèi)似于公開(kāi)市場(chǎng)操作。購(gòu)買(mǎi)的債券形成了央行的資產(chǎn)，同時(shí)在央行資產(chǎn)負(fù)債表右邊形成基礎(chǔ)貨幣，從而“擴(kuò)表”。

美國(guó)之所以要采用“縮表”，是因?yàn)榇饲皩?shí)行qe政策積累起了龐大的資產(chǎn)。但中國(guó)并未實(shí)施相應(yīng)政策，能夠拿去縮表的資產(chǎn)也十分有限。

美聯(lián)儲(chǔ)的債權(quán)一項(xiàng)長(zhǎng)期占其總資產(chǎn)的90%以上，這其中又主要是國(guó)債(55.3%)和mbs(39.1%)，也就是縮表所針對(duì)的目標(biāo)。而中國(guó)央行各項(xiàng)債權(quán)僅占總資產(chǎn)的30%，其中，國(guó)債僅占總資產(chǎn)的4.4%。

可見(jiàn)，美聯(lián)儲(chǔ)與中國(guó)央行資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)上存在顯著差異，我國(guó)央行并沒(méi)有美聯(lián)儲(chǔ)那樣龐大的國(guó)債和mbs需要處理，也就沒(méi)有美聯(lián)儲(chǔ)那么迫切的“縮表”壓力。

我們下一個(gè)任務(wù)，是進(jìn)一步考察美聯(lián)儲(chǔ)“縮表”后，預(yù)判我國(guó)央行可能的政策應(yīng)對(duì)。美聯(lián)儲(chǔ)的緊縮政策可能使得美元升值，吸引新興市場(chǎng)國(guó)家的外匯資金流出，導(dǎo)致我國(guó)央行被動(dòng)縮表。體現(xiàn)在資產(chǎn)負(fù)債表上，是左邊外匯占款下降，右邊基礎(chǔ)貨幣下降。

自2014年人民幣對(duì)美元貶值開(kāi)始，央行的外匯占款就開(kāi)始下降，2015-2016年尤其明顯。我們?cè)谥暗膱?bào)告《2017年銀行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債配置展望》中，也預(yù)計(jì)今年外匯資產(chǎn)是繼續(xù)下降的。因此，基礎(chǔ)貨幣會(huì)被動(dòng)回籠，央行還需要投放新的基礎(chǔ)貨幣或降準(zhǔn)進(jìn)行對(duì)沖。

換言之，為對(duì)沖美聯(lián)儲(chǔ)的縮表行為，央行反而可能進(jìn)行擴(kuò)表。當(dāng)然，這種“擴(kuò)表”是相對(duì)于外匯占款被動(dòng)下降而言的，不是放水，是補(bǔ)水，同樣不能過(guò)度解讀為貨幣政策取向有變。

隨著4月詳細(xì)的金融數(shù)據(jù)陸續(xù)發(fā)布，國(guó)泰君安銀行團(tuán)隊(duì)發(fā)現(xiàn)，真正開(kāi)始縮表的是銀行。

4月25日的政治局會(huì)議將防范金融風(fēng)險(xiǎn)提高到一個(gè)前所未有的高度，其背后的政治決心毋庸置疑。隨后一行三會(huì)陸續(xù)出臺(tái)政策力促金融去杠桿，這一效果也開(kāi)始顯現(xiàn)。

據(jù)國(guó)泰君安銀行團(tuán)隊(duì)測(cè)算，4月自營(yíng)非標(biāo)或投放非銀大幅收縮約8000億元，這個(gè)信號(hào)顯示，金融去杠桿取得了一定效果，銀行開(kāi)始收縮非銀、非標(biāo)等業(yè)務(wù)。

經(jīng)分析，4月m2總量是下降3278億元，分解后發(fā)現(xiàn)，稅款繳納導(dǎo)致4738億元m2被回籠，外占和債券也回籠少量m2，信貸派生了超過(guò)1萬(wàn)億元的m2，其他項(xiàng)為-7962億。

在4000億的缺口中，一部分可以解釋為資管產(chǎn)品把資金投出去了，比如投給企業(yè)(非銀存款先變成企業(yè)存款，當(dāng)然后續(xù)企業(yè)存款又可以通過(guò)交易變成其他存款);

另一部分則毫無(wú)疑問(wèn)有其他人(個(gè)人投資者之外的)在贖回資管產(chǎn)品。是誰(shuí)?是銀行。這也印證了前期市場(chǎng)上銀行贖回委外的傳言。

此前，銀行通過(guò)表外理財(cái)、非銀部門(mén)的渠道，繞開(kāi)監(jiān)管規(guī)定，額外從事資產(chǎn)投放，也就是額外加了金融杠桿。但是隨著銀監(jiān)會(huì)出臺(tái)一系列文章，一方面發(fā)現(xiàn)問(wèn)題就隨時(shí)糾正，另一方面也使銀行開(kāi)始自覺(jué)收縮、停辦有違規(guī)嫌疑的業(yè)務(wù)。

瑞信董事總經(jīng)理陶冬認(rèn)為商業(yè)銀行大幅收縮自身的資產(chǎn)負(fù)債表會(huì)帶來(lái)兩方面影響：

一場(chǎng)銀行業(yè)主導(dǎo)的信用縮表，尤其體現(xiàn)在資產(chǎn)負(fù)債表外業(yè)務(wù)的快速削減。由于過(guò)去幾年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的信用擴(kuò)張基本上靠表外擴(kuò)張完成的，這次突如其來(lái)的表外收縮的沖擊比數(shù)字上可以看到的`更兇猛。信用斷流對(duì)經(jīng)濟(jì)和房地產(chǎn)業(yè)所構(gòu)成的風(fēng)險(xiǎn)，可能比資金成本上漲更大。

過(guò)去兩年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的整體杠桿水平還在上升，不過(guò)將集資平臺(tái)從理財(cái)產(chǎn)品移向信用債使得資金成本大幅下降，集資也更規(guī)范。信用債市場(chǎng)環(huán)境突變，可能令嚴(yán)重依靠借新債還舊債的部分企業(yè)的違約風(fēng)險(xiǎn)大幅上升。

同時(shí)，儲(chǔ)蓄增長(zhǎng)明顯放緩，銀行爭(zhēng)奪存款之戰(zhàn)一觸即發(fā)，貨幣環(huán)境正常化正在由貨幣市場(chǎng)的“假加息”，傳導(dǎo)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的真加息。

陶冬表示，近期中國(guó)經(jīng)濟(jì)正在面臨一場(chǎng)突如其來(lái)的流動(dòng)性短缺，主要涉及銀行的表外業(yè)務(wù)收縮，其烈度可能比數(shù)據(jù)所表現(xiàn)出來(lái)的更高，債市股市的表現(xiàn)折射出信用環(huán)境的改變。為了舒緩壓力，央行重啟了公開(kāi)市場(chǎng)操作，不過(guò)相信貨幣環(huán)境正常化還將繼續(xù)，金融強(qiáng)勢(shì)監(jiān)管還將繼續(xù)。

陶冬稱(chēng)，貨幣環(huán)境正常化、防范金融風(fēng)險(xiǎn)、加強(qiáng)監(jiān)管力度、肅清金融腐壞，長(zhǎng)遠(yuǎn)看都是好事，乃是防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)所必需。不過(guò)各部門(mén)紛紛推出的措施，卻在制造一個(gè)疊加共振效應(yīng)，有可能導(dǎo)致信用環(huán)境的矯枉過(guò)正。防范風(fēng)險(xiǎn)反而成為制造新風(fēng)險(xiǎn)的源頭，就事與愿違了。這是需要警惕的。

首先，美元可能會(huì)升值。縮表帶來(lái)的一個(gè)直觀結(jié)果是市場(chǎng)上的美元將減少，與此同時(shí)，依然留在市場(chǎng)上的美元購(gòu)買(mǎi)力會(huì)增強(qiáng)。不過(guò)需要注意的是，美元升值與否涉及因素眾多，并不單單取決于美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策。

美國(guó)財(cái)長(zhǎng)努欽在接受采訪(fǎng)時(shí)表示認(rèn)同特朗普的觀點(diǎn)，即美元短期內(nèi)需要貶值。瑞銀亞太外匯主管dominic schnider日前也對(duì)媒體稱(chēng)，特朗普政策令人失望，美元近期的下行趨勢(shì)尚未結(jié)束，后市可能會(huì)進(jìn)一步走弱。

其次，黃金可能會(huì)下跌。目前，國(guó)際現(xiàn)貨黃金仍是以美元來(lái)定價(jià)，因此黃金和美元價(jià)格呈現(xiàn)一定的負(fù)相關(guān)聯(lián)系，如果美元上漲，黃金將存在下跌風(fēng)險(xiǎn)。

最后，保守型投資標(biāo)的將走強(qiáng)。美聯(lián)儲(chǔ)縮表勢(shì)必將對(duì)全球經(jīng)濟(jì)造成蝴蝶效應(yīng)，雖然這一變局的結(jié)果尚未明晰，但可以確定的是，各國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的風(fēng)險(xiǎn)將加大，以避險(xiǎn)為主的投資思想會(huì)占主導(dǎo)地位。

央行在《2017年第一季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》中，專(zhuān)門(mén)用一個(gè)專(zhuān)欄回答了市場(chǎng)關(guān)注的縮表問(wèn)題，其根本目的是為了打消市場(chǎng)對(duì)未來(lái)進(jìn)一步緊縮的擔(dān)憂(yōu)，穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，避免貨幣市場(chǎng)過(guò)度波動(dòng)，為后續(xù)的金融去杠桿工具創(chuàng)造平穩(wěn)的貨幣環(huán)境。

同時(shí)，銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)、財(cái)政部、商務(wù)部等部委均開(kāi)始對(duì)自己轄內(nèi)的金融風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)領(lǐng)域開(kāi)始排查整治。在風(fēng)險(xiǎn)排查過(guò)程中，部分金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)運(yùn)用開(kāi)始主動(dòng)謹(jǐn)慎或被動(dòng)受限，這最終將導(dǎo)致信用貨幣擴(kuò)張受限。這也從另一方面使央行已無(wú)進(jìn)一步緊縮貨幣的必要。如果監(jiān)管?chē)?yán)厲程度超預(yù)期，導(dǎo)致銀行信用投放收縮，那反而還可能增加央行貨幣操作的空間。

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